一、事件

中国人民银行决定，从2018年7月5日起，下调国有大型商业银行、股份制商业银行、邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率0.5个百分点。

二、事件点评

1）  本次定向降准操作方式和时点上符合市场预期：随着国内外经济形势更加复杂多变，严监管去杠杆阶段企业再融资问题突出显现，为适度对冲严监管带来的紧缩效应，今年以来，央行的货币政策已实质上趋松。6月20日国务院常务会议提到，为缓解中小企业融资难题将再次动用定向降准等工具，参照以往经验，一般在国务院常务会议发布一周后降准政策正式落地，因此本周末降准政策正式落地较为符合预期。

2）  预计降准释放流动性7000亿元，幅度较大：本次降准主要是定向支持“小微企业”和支持“债转股”，二者分别释放流动性约2000亿和5000亿，并对资金使用进行了约束，“降准资金具体使用情况将纳入MPA考核”。虽然为定向降准，但本次降准对象涵盖了主要的银行，实际释放资金接近普遍降准的水平，从幅度上看应该略超市场之前预期。

3）  未来仍有降准空间及可能性，但对货币政策的理解仍要相对稳健：目前大型和中小型存款类金融机构的准备金率分别15.5%和13.5%，准备金率可调节的空间较大，用宽货币适当对冲紧信用的负面影响是政策路径之一。但货币政策仍需服从与宏观去杠杆，防金融风险的政策基调，降准公告中的表述也一如既往地强调了稳健的大背景。因此不能过度解读为“货币放水”，预计央行仍会控制节奏，抑制市场全面宽松预期。类似4月降准替代MLF操作之后，央行在公开市场操作投放量也有所收缩，本次7月降准后，可以关注央行后续公开市场操作的变化。

三、对债市的影响--降准符合预期，但短期难解企业再融资之渴

1） 降准对短期的流动性环境是确定性利好，有助于短端收益率下行：6月份以来，央行在公开市场已经累计投放了6600亿货币，单月投放规模有望创下年内新高，配合降准预期，上周跨季资金面的紧张程度已有所下降。随着本次定向降准的落地，短期流动性环境有望进一步实质性改善。但考虑到流动性将在7月初释放，月底监管考核因素主导的资金紧张问题可能仍在，预计6月底非银回购利率下行空间不大。不过，类似3个月存单等短端利率季度初回落幅度有望更大，从而带动短端收益率下行。

2） 利好利率债，但下行空间仍受约束：货币政策的边际放松对无风险收益率是确定性利好，但市场此前已有比较充分的预期，利率债的收益率走势已在很大程度上作出反映。就此次降准时点和幅度看，方向上有助于利率债和高等级信用债收益率进一步下行，但当前利率债仍在关键点位，曲线平坦化，向下的空间仍然受一定制约。当前美元走强下的中美利差低位，贸易战走向仍有很大不确定性，经济和融资的数据7-8月份再度好转的可能性仍在，投资者对经济、通胀的预期也有所反复，预计利率下行空间有约束，预期差波动下的震荡行情延续可能性较大。

3） 信用紧缩环境下，降准短期难解企业再融资之渴，信用债延续分化概率大：在去杠杆及资管新规等严监管政策实施过程中，信用的紧缩是持续演化的慢变量，降准释放资金带来货币供给总量上的改善，一定程度上有助于提升投资者风险偏好，但短期内无法解决银行面临的资本约束，无法扭转银行等投资者因受到严监管约束带来的风险偏好收缩。资金的边际宽松短期内预计难以解决企业因非标融资渠道丧失面临的再融资之渴，也难以对低等级信用债形成直接利好，信用利差仍有走阔压力。

四、对权益市场影响--降准符合市场预期，耐心等待市场底出现

整体来看央行此举是“宽货币+严监管”组合拳的一部分，目的为平滑去杠杆过程中对实体经济的冲击。从5月社融数据“腰斩”到信用违约事件的频发，市场已有分析预期央行或利用降准进行对冲。加之6月20日国务院常务会议中对运用定向降准工具的描述，此次降准是在预期之中的。

股票市场自2月以来调整核心原因是“内忧外患”，即严监管+去杠杆导致的上市公司信用违约以及大股东质押爆仓，加之中美贸易战短期对情绪面的影响。此次定向降准是为了“债转股”以及支持小微企业，主要针对实体经济而非股市，并未代表政策的转向。但从近期券商的窗口指导:大额股权质押未经监管同意不能强平，权威媒体以及易纲对股市的发文以及此次定向降准政策出台都表明了监管层对市场的呵护态度，短期内市场或有反弹，但不能预期过高，利好政策的出台利于市场情绪的回暖，但市场的核心矛盾仍未解决且处下跌趋势之中，仍需轻仓耐心等待市场底出现，中期建议关注半年报业绩边际改善的行业公司。

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