三季度的市场行情围绕着美联储加息预期渐浓、房地产市场火爆、资产荒持续几大主线表现波澜不惊，债券市场收益率继续缓慢下行。随着数据的陆续出炉，宏观方面出现了一些新的特征。

1.     投资方面数据仍不乐观。财政赤字当年额度接近饱和，PPP风头虽劲，但贡献度尚不显现，从民间固定资产投资数据上也可得到验证。房地产新开工面积增幅三季度走低，叠加10月份房地产调控政策从紧影响，房地产投资或受一定冲击，投资后续对GDP的拉动作用仍不乐观。

2.     货物和服务净出口连续三个季度负贡献，外需疲弱的大环境下，后续仍难见提振机会。最终消费支出对GDP的累计同比拉动比重逐渐增强，经济企稳仍需等待内需改善。

3.     PPI回正，去产能政策下，动力煤等生产资料价格增长明显，对PPI拉动作用显著。从PMI等指标来看，目前整体社会需求有一定回暖，但是产业链补库存或接近尾声，后续生产资料继续涨价空间应该不大。OPEC限产协议下，油价重回45-50美元区间，美国原油库存量有下降，但是仍在高位。伴随储能的扩充和冬季季节性需求等因素，国内原油进口量价齐升，或对相关产业链生产资料的价格形成一定的支撑。

4.     在汇率的问题上，有两个分歧值得关注。一个是美元兑人民币中间价从6.64连续贬值到6.73，对应期间的CFETS指数从94.88到94.64，后者贬值幅度相对温和；另一个是外汇占款连续下降，单月降幅屡创单月新高，对应的外汇储备降幅相对温和。这两项分歧说明央行三季度仍然在主动引导人民币贬值有序进行，在从盯住美元向盯住一揽子货币转化的过程中，寻求人民币在动荡的全球货币体系里新的平衡点。在此过程中，不管是利率还是央行资产负债表规模，人民币汇率问题都仍然是国内货币政策的最重要掣肘。

市场方面，三季度也呈现出一些新的变化。

1.     从整个三季度央行公开市场操作的结果来看，市场持续性紧张的局面虽然未曾出现，但是回购资金的价格有了非常显著的抬升。这与央行拉长公开市场操作期限，变相提高杠杆资金成本有关。结合三季度出炉的对基金业“八条底线”和银行理财投资限制等传闻，对金融体系杠杆监管趋严成为左右后续资金价格市场走势的最重要因素。

2.     CDS等信用缓释工具出炉，信用风险市场化定价再下一城，信用债利差一刀切现象或改观，期待由此带来的重新定价机会。

3.     利率债成交胶着，期限利差和信用利差继续压薄，高评级产能过剩行业券种利差变窄，超额收益空间继续被挤压。

信用方面，今年后两个月将主要关注因为宏观经济变化及结构调整对再融资环境的影响，其中最值得关注的几类企业是:

1. 房地产企业 。我们维持房地产金融属性较高、受政府调控影响较大、未来再融资环境不确定性较大的判断；

2.目前由交易商协会和中债登负责评估的区县平台。基于城投债评估审核主体和评估标准的变化，上述企业存在再融资能力受限的可能;

3. 通过旗下或关联企业的p2p业务为自身或关联方融资的企业。这类企业有可能会随着p2p行业的收缩影响自身再融资能力。

市场避险情绪渐浓前提下，债市后续仍然存在有操作空间，收益率走低的前提是配置资金成本继续下行。在对资金投向监管趋严、机构风险偏好走低、鼓励打开融资渠道的环境中，债牛中期趋势不改。后市将继续关注宏观经济数据的边际改善，策略上维持低杠杆，品种上关注ABS以及融资能力改善的行业和个券。

（本文数据悉数取自wind数据库）